1.      Værdiansættelse

Værdiansættelse af en virksomhed er ikke nogen eksakt videnskab! Alene af den grund at de gevinster, der kan høstes af en køber, ofte hænger sammen med, hvem køber er.

Når man ønsker at sælge sin virksomhed, er det imidlertid nødvendigt at fortage en værdiansættelse. Den indgår som et integreret element i udarbejdelsen af grundlaget for salget og foretages på grundlag af en talmæssig såvel som en kvalitativ gennemgang af virksomheden.

Vores grundlæggende holdning til værdiansættelsen er, at den skal afspejle virksomhedens aktuelle markedsværdi, forstået som den pris der kan opnås i et åbent marked uden restriktioner, hvor handlen indgås mellem to fornuftige parter, som er ”at arms length”

Der findes mange metoder til fastlæggelse af værdien af en virksomhed. En af de hyppigst anvendte metoder går under betegnelsen multipler. Det er i virkeligheden en fællesbetegnelse, der omfatter en række forskellige alternativer.

En multipel er en faktor, som i denne sammenhæng multipliceres med et af virksomhedens nøgletal, typisk enten virksomhedens omsætning eller dens indtjening. Generelt kan man sige at multiplerne udtrykker, hvor mange kroner en køber/investor skal betale for den virksomhed, der købes, pr. krones omsætning eller indtjening.

Metoden skeler, i udgangspunktet, ikke til den bogførte egenkapital eller eventuel merværdi på driftsmidler og andre aktiver. Virksomhedens gælds- og formueforhold har således i princippet ingen indflydelse på fastlæggelse af værdien. I praksis vil disse forhold dog normalt have indflydelse på valget af multipler eller valget af den valgte metode.

I det følgende vil jeg kort beskrive nogle af de oftest anvendte multipler.

2.      P/Præmie

P/Præmie anvendes ofte ved salg af en portefølje af kunder der betaler en præmie for det produkt virksomheden sælger, eller ved salg til en direkte konkurrent. Præmien er således i realiteten virksomhedens omsætning.

Ved salg af en kundeportefølje, vil værdiansættelsen ved brug af denne metode, således ske uden hensyntagen til virksomhedens omkostningsstruktur og finansielle situation i øvrigt.

P/Præmie anvendes således ofte når hensigten er at finde en køber har fokus på tilkøb af omsætningen. I den situation vil køber selv få ansvaret for hvilke omkostninger der kommer til at medgå til administration og vedligeholdelse. Ofte vil køber have det administrative set-up i forvejen og måske også overskydende kapacitet til at servicere den nye portefølje.

I den slags sager vil der normalt være store omkostningsmæssige synergier der kan realiseres.

3.      P/E

P/E metoden er hyppigt anvendt til værdiansættelse af virksomheder i stabil drift resultatmæssigt.

Multiplen udtrykker hvad køber skal betale pr. krones indtjening. Virksomhedens indtjening opgøres normalt som et vægtet gennemsnit af de seneste års resultater men kan suppleres med budgetter, f.eks. hvis en del af prisen aftales afregnet som en ”earn-out”, dvs. i henhold til opnåelse af de opstillede budgetmål.

Virksomhedens indtjening udtrykkes normalt som EBITDA, EBIT, eller resultat før skat.

Umiddelbart vil denne metode være mere retningsgivende for prisniveauet end P/Præmie, hvis formålet er salg af virksomheden til en ny ejer, der ikke driver virksomhed i forvejen eller der er tale om en køber der tilkøber virksomheden som et nyt forretningsområde.

Synergierne for en sådan køber vil ofte ligge i skalering af virksomheden samt, hvis der er tale om komplementære produkter, i forøget salg.

4.      Substans Metoden

Denne metode tager sit udgangspunkt i, at virksomhedens værdi i princippet består af summen af virksomhedens indre værdi, dvs. aktivernes værdi fratrukket gæld, samt virksomhedens goodwill.

Virksomhedens værdi kan således fastlægges på baggrund af kendskab til nettoværdien af varelagre, maskiner, ejendomme og andre aktiver samt en opgørelse af virksomhedens goodwill.

I denne model er den væsentlige subjektive faktor, hvorledes virksomhedens goodwill skal værdiansættes. Normalt sker dette i henhold til det overskud virksomheden er i stand til at generere, ved at multiplicere med en faktor der modsvarer en realistisk tilbagebetalingstid for investeringen.

Substansmetoden er således i realiteten P/E metoden med tillæg af virksomhedens indre værdi.

5.      EV/EBITDA

Ved anvendelse af denne metode fokuserer nøgletallet på virksomheden på samme måde, som ved anvendelse af substansmetoden, fordi den tager højde for virksomhedens gæld – som mange andre nøgletal, f.eks. P/E, ikke medregner. EV/EBITDA beregnes således:

EV/EBITDA = (Markedsværdi + markedsværdi af præferenceaktier + markedsværdi af gæld + minoritetsinteresser – likvider og investeringer) / resultat før renter, skat, afskrivninger og amortisering

Alle de beskrevne multipler kan størrelsesmæssigt variere meget afhængigt af industrien. Derfor er det vigtigt at sammenligne med andre virksomheder i branchen, uanset hvilken metode man anvender.

6.      Søderberg metoden

Som et yderligere element i udvalget af metoder, findes der indenfor nogle brancher metoder der kombinerer nogle af de ovennævnte multipler.

Det gælder f.eks. Søderberg modellen. Den finder anvendelse i forsikringsmægler branchen, hvor selskabet Søderberg & Partners ved en række opkøb, har anvendt en kombination af P/E og P/Præmie metoderne. De to metoder vægtes i Søderberg modellen 50%-50% og man har ligeledes anvendt faste multipler.

Som det er forsøgt illustreret, er værdiansættelse af en virksomhed ikke nogen eksakt videnskab. I Lucas & Partnere vil derfor meget gerne hjælpe jer med det, når I får brug for det!

Vidste du, at man kan få tilskud til at arrangere og planlægge salg/generationsskifte af ens virksomhed? Nej vel, men det kan man, og hvorfor ikke udnytte det til at få set på mulighederne?

Op til 100.000 kr. i tilskud!

Programmet hedder “SMV PRO – ejerskifte”, og udbydes igennem de regionale erhvervshuse. Se mere på smvpro.dk/ejerskifte.

For at en virksomhed kan få tilskud, er der enkelte betingelser, der skal være opfyldt:

• virksomheden skal være mindst 3 år gammel og have dansk CVR-nummer
• virksomheden skal være ejerledet
• virksomheden skal have imellem 3 og 50 ansatte

Er din virksomhed i den kategori, så kan du få tilskud til professionel rådgivning ifm. salgsmodning, værdisætning, planlægning og klargøring til salg, samt planlægning af selve processen. Tilskuddet kan være op til 45 % af den samlede regning for professionel konsulentbistand, dog max. 100.000 kr.

Hvis du vil vide mere om dine muligheder for at få tilskud, og i det hele taget få en snak om, hvordan du skal gribe et eventuelt kommende salg an, så tag kontakt:

Partner Ole Bang Nielsen, mail: obn@lucaspartnere.dk, mobil: 24 47 77 93

1.      Kom i gang i tide

Det tager tid at planlægge, forberede og gennemføre et generationsskifte, hvis man vil have et godt resultat og undgå overraskelser for kunderne, virksomheden og medarbejderne.

Følgende case-beskrivelse er et godt eksempel på hvorfor det kan være vigtigt at komme i gang i god tid.

Case

Virksomheden, der havde knap 100 medarbejdere, var ejet af 3 parter. Disse havde svært ved at blive enige om strategien, så de seneste 4 år op til salget havde virksomheden ikke tjent nogen penge. Soliditeten var således lav og likviditeten presset, da ejerkredsen indgik aftale med ekstern rådgiver om forberedelse og gennemførelse af et generationsskifte.  

Umiddelbart inden denne aftale blev indgået, havde virksomhedens revisor lavet en værdiansættelse af virksomheden. Den var naturligvis præget af den aktuelle situation og ejerkredsen var åbenlyst skuffede over resultatet.

Sammen med den eksterne rådgiver udarbejdede man indledningsvis en plan, der indenfor en tidshorisont på 2 år skulle føre til det ønskede generationsskifte. Processen kom imidlertid til at tage 4 år, men til gengæld var det økonomiske udbytte en samlet pris der var ca. 3 gange så høj som den værdiansættelse virksomhedens revisor oprindeligt havde foretaget. Så ejerne endte med at være rigtig tilfredse.

Et naturligt spørgsmål at stille sig til forløbet er, hvorfor det tog så lang tid. Forklaringen er at der var nogle tunge opgaver der skulle løses, før den egentlige salgsproces kunne igangsættes. Overordnet gik tiden således med følgende aktiviteter:

1. Det første år gennemførtes en ”turnaround”, så driften igen blev rentabel
2. Det andet år udarbejdede og implementerede man en ny strategi samt reducerede ejerkredsen.
3. Det tredje år udarbejdes en generationsskifte-strategi og en ”sale-and-lease back” proces af virksomhedens ejendomme blev gennemført.
4. I år 4 gennemførtes selve generationsskiftet efter en omfattende men målrettet søgeproces

Hver af disse aktiviteter er omfattende og det er vigtigt at huske på at de skulle foregå sideløbende med den daglige drift. I det efterfølgende dykkes lidt ned i nogle udvalgte aspekter i processen med at forberede et generationsskifte.  

2.      Optimering af forretningen

Virksomheden er naturligvis mest værd hvis den drives rentabelt og dette er dokumenteret i resultaterne. Det er således ikke nok at gennemføre en optimeringsproces, den skal også slå igennem i resultaterne.

Alt i alt anbefales det derfor at overveje, om der er behov for at gennemføre aktiviteter der kan understøtte en optimering af driften, forinden selve generationsskiftet igangsættes. Der er normalt ikke behov for at gennemføre en omfattende ”turnaround” som omtalt i eksemplet ovenfor, men også mindre omfattende optimeringstiltag kan give en væsentlig effekt på værdiansættelsen af virksomheden. Især hvis man venter på at effekten slår igennem på resultatskabelsen.

3.      Strategi & Forretningsplan

Det vil altid være essentielt at virksomhedens forretningskoncepter er holdbare og at forretningsgrundlaget udnyttes. Umiddelbart vil det være op til køber at vurdere om forretningsgrundlaget er til stede og udnyttes, men det vil altid være fordelagtigt hvis sælger kan dokumentere dette, især på markeder køber ikke kender.

En beskrivelse af forretningskonceptet kan rumme den udfordring, at det kan være vanskeligt uden at udlevere forretningskritiske informationer. Derfor skal man altid være særlig varsom med hvad man udleverer og hvornår. Ultimativt skal køber naturligvis have indsigt i det konceptuelle inden et salg gennemføres, men så sent i processen som muligt. Man skal imidlertid huske på, at den bedste dokumentation af at virksomheden har unikke koncepter og udnytter forretningsgrundlaget, er dens evne til resultatskabelse og disse informationer er normalt ikke på samme måde behæftet med risiko at give køber indsigt i.

Står virksomheden overfor et strategiskifte og er effekten af dette indregnet i budgetterne og dermed værdiansættelsen, er det væsentligt at der foreligger dokumentation for denne strategi. Som minimum at der er udarbejdet en Business Case der beskriver den nye vej, endnu bedre hvis man har udarbejdet en Forretningsplan og bedst hvis implementeringen af den nye strategi er igangsat og er begyndt at vise resultater.

Det siger sig selv at en strategiproces tager tid, især hvis man ønsker at kunne begynde at se effekten.

4.      Realisering af resultaterne

Uanset valg af beregningsmetode, ved værdiansættelse af virksomheden, er det af stor betydning, rent regnskabsmæssigt, at kunne dokumentere resultater der modsvarer de tal der anvendes ved værdiansættelsen.

Det kan således være relevant at vente med at udbyde virksomheden til salg indtil effekten af tiltag der er iværksat med henblik på øget effektivisering m.v., er slået igennem resultatmæssigt.

Ligeledes med effekten af andre tiltag der f.eks. skal understøtte øgede vækstrater. Fakta vil altid slå budgetter!

Dette er vigtigt at have for øje når man planlægger sit generationsskifte, så man giver sig selv den nødvendige tid til at sikre en optimering af virksomhedens værdi.

5.      Generationsskifte Strategi

En ting er at trimme virksomheden og implementere nye forretningsstrategier, men noget ganske andet er at etablere grundlaget og strategien for selve salget af virksomheden.

Før salgsprocessen igangsættes, anbefales det således at udarbejde en handlingsplan, med afsæt i en afklaring af en række centrale spørgsmål som f.eks.:

• Hvad er den juridiske genstand for generationsskiftet?
• Hvad er tidshorisonten for generationsskiftet?
• Skal virksomheden sælges 100% eller vil ejer beholde en ejerandel?
• Vil ejer selv medvirke ved driften efter ejerskifte i en periode til sikring af hensigtsmæssig overlevering og hvor længe?
• Er der særlige betingelser køber må acceptere vedrørende den fremtidige drift, f.eks. indgåede klausuler eller særlige aftaler med medarbejdere?
• Hvad er succeskriterierne for salg af virksomheden, er det kun prisen eller er der andre elementer?
• Hvorledes ser ejerskiftemodellen og betalingen ud, ideelt set?
• Finansiering, herunder i hvilket omfang earn-out er en mulighed?
• Værdiansættelse – hvem og hvornår?
• Ved MBI/MBO, hvordan ser exit planen ud, hvis det viser sig at overdragelsen ikke fungerer?
• Due Diligence, hvem, hvad og hvornår?
• Konkurrenceklausuler m.v.?
• Fortrolighed?
• Tvister og misligholdelse?

Dette er blot et udpluk af emner der kan være relevante at tage stilling til før selve generationsskifte-processen igangsættes. Det må endvidere anbefales at inddrage den nødvendige ekspertise, dvs. advokater og skatteeksperter m.v., når det er nødvendigt, for at sikre beslutningsgrundlaget for de forskellige emner.

Generationsskiftestrategien må være på plads og alle centrale problemstillinger afklaret, før selve salgsprocessen igangsættes. Søgeprocessen kan imidlertid godt igangsættes undervejs i dette arbejde.

Et centralt element før opstart af søgeprocessen er valg af målgrupper. Grundlæggende anbefales det at analysere, for hvilke grupper af potentielle købere, synergierne og værdien i det hele taget vil være størst. Herved bliver man i stand til at indlede søgeprocessen med et basalt valg/fravalg af hvilke grupper af potentielle købere søgeprocessen skal omfatte. Grundlæggende er spørgsmålet hvor man skal søge den nye ejer, dvs. om det er blandt:

1. Konkurrerende virksomheder
2. Virksomheder der udbyder komplementære produkter
3. Leverandør virksomheder (opstrøms)
4. Kunde virksomheder (nedstrøms)
5. Kapitalfonde
6. MBO/MBI
7. Klassisk generationsskifte til søn/datter

I tillæg til dette må man også overveje om der skal søges internationalt og i givet fald hvor.

Når alt dette er tilendebragt, vil man kunne indlede en målrettet søgeproces og bruge tiden hensigtsmæssigt.

Det er i denne artikel forsøgt belyst hvorfor det er vigtigt at give sig tid til at forberede et generationsskifte. Så vores opfordring er derfor – KOM I GANG – vi har endnu aldrig oplevet nogen der fortalte at de kom for tidligt i gang. God fornøjelse!